Más allá de cinco años, las tasas de interés reales están vinculadas al crecimiento futuro del PIB global, por medio del arbitraje explicado más adelante. El pronóstico de crecimiento del ingreso que hace la Reserva Federal de EE.UU. para más allá de cinco años se ubica entre 1,8% y 2,0% real anual (reporte de julio). Para el mundo, se pronostica 2,5% anual (FMI, Kose et al., 2019). Estos valores se justifican por la cuarta revolución industrial (inteligencia artificial, biotecnología) y la incorporación de India a la economía global, entre otros. Dado lo anterior, las tasas de interés para más allá de cinco años, después del actual altibajo, no deberían ser inferiores a 2% real anual.
En los últimos meses, la economía global da señales discordantes: Las tasas de interés para después del actual altibajo han caído a niveles inferiores a la referencia recién presentada. Esta situación se designa como de tasa de interés larga “ultra baja”. Por ejemplo, en EE.UU. los rendimientos del bono TIPS a 5 y 30 años indicaban —el 13 de septiembre— que la tasa de interés real que regía allí entre los años 5 y 30 hacia el futuro era de 0,73% real anual. En la Eurozona, la discrepancia análoga aumentó hasta una cuantía similar. Japón tiene discrepancias análogas.
Una interpretación plausible de las nuevas tasas “ultra bajas” para el año 5 en adelante es un pánico creciente. Muchos inversionistas habrían agudizado sus temores ante el conflicto comercial y la nueva guerra tecnológica China-EE.UU., sin contar el ataque a Arabia Saudita. Eso explicaría por qué aceptan pagar precios cada vez más excesivos por títulos de renta fija con pagos entre 2025 y 2050. Una situación de tasas “ultra bajas” y precios inflados aumenta en exceso el apetito por riesgo (acciones) y por activos inmobiliarios. Esto último dificulta a los jóvenes reunir el pie para su primera vivienda. Las aseguradoras parecen insolventes, porque la burbuja infla sus pasivos más que sus activos, dado su descalce de plazos, mientras que las instituciones con el descalce opuesto aparecen más solventes de lo que son.
Sin embargo, las tasas “ultra bajas” son insostenibles. Ofrecen a las entidades de horizonte largo con acceso a rentas que crecen con el PIB (ciertas rentas inmobiliarias, de marcas, tributos) la oportunidad de arbitrar por medio de colocar deuda nueva a tasas “ultra bajas”, financiando el 100% del interés con deuda extra, para luego esperar que el crecimiento económico diluya esa deuda nueva. Cientos de gobiernos nacionales y subnacionales en el mundo y miles de entidades privadas de horizonte largo con rentas de ese tipo tienen fuertes incentivos a arbitrar.
La suma de las emisiones de deuda nueva por arbitraje hace subir la tasa de interés larga. A medida que ocurra, los precios inflados caerán. Sufrirán aquellas instituciones y empresas que mantengan activos de duración mayor que sus pasivos, pudiendo llegar algunos a la insolvencia. Si instituciones grandes amenazan quebrar, muchos consumidores y empresarios verían conveniente cubrirse por medio de disminuir su gasto, lo cual profundizaría el daño.
Previendo este ciclo de amenazas a la estabilidad financiera con efectos macro colaterales, las autoridades económicas de los distintos países deberían actuar hoy. Primero, los reguladores deberían relajar un supuesto oculto en las normas de solvencia que valorizan todo al último precio de mercado: la creencia de que nunca habrá burbujas en los precios de los bonos de largo plazo y de que nunca serán perforadas. Segundo, deberían proveer información que convenza a más inversionistas de no aceptar tasas largas reales tan bajas. Para ser eficaz esta información debe ser creíble, lo cual podría exigir comprometer planes de salida desde las actuales tasas de política monetaria, que están bajas o bajando por motivo del actual ciclo. (El Mercurio)
Salvador Valdés Prieto
Economía UC, Clapes UC
